[기업분석] SK이노베이션, 주수입원 정제마진 둔화…전기차배터리 구원투수

2분기 정제마진 둔화로 시장 기대치 하회
주주가치 제고 강화, 신성장동력 긍정적

기사입력 : 2018-07-11 11:05

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[글로벌이코노믹 최성해 기자]
SK이노베이션에 실적둔화의 먹구름이 꼈다. 최대 수익원인 정제마진이 둔화되며 2분기 시장 기대치를 하회할 것이라는 전망이다. 자사주 매입, 배당 확대 등 주주환원정책과 맞물려 하방 경직성이 강화될 것이라는 관측이다.

◇공급부담 수요 부진으로 정제마진 약세, 2분기 기대치 하회 무게

잘나가는 SK이노베이션에 브레이크가 걸렸다. 무엇보다 주 수입원인 정제마진에 이상기류가 형성되고 있기 때문이다.

메리트종금증권에 따르면 지난 4월 배럴당 평균 6.1달러를 기록한 정제마진은 지난 6월 말 기준 4달러까지 떨어졌다. 특히 휘발유 마진이 전분기 대비 약 11% 하락하며 빨간불이 켜진 상황이다.

이 같은 휘발유 마진 둔화는 원가 상승 부담감과 휘발유 공급량 증가에서 비롯됐다는 진단이다. 올해 두바이-WTI 스프레드는 3 년래 고점으로 확대(9.7달러/배럴)된 가운데 저가 원재료 기반 북미 정제설비들의 가동률이 97%로 상승하며 휘발유 공급량 부담감으로 작용했다는 것이다.

한승재 DB금융투자 연구원은 “등•경유 마진은 비수기 진입에도 5월까지 견조했지만 6월 들어 하락 폭이 커졌다”며 “휘발유는 미국 정제설비 가동률 상승에 따른 공급 부담과 수요 부진이 겹쳐 오히려 마진이 하락하면서 정제마진 약세가 진행됐다”고 말했다

이에 따라 2분기 실적 전망도 밝지 않다. SK이노베이션의 2분기 영업이익은 DB금융투자 8428억원(QoQ+18.4%/YoY+100.1%), 메리츠종금증권 8016억원(QoQ+12.6%/YoY+90.3%) 등으로 시장 컨센서스 8789억원을 하회할 것으로 추정된다.

유안타증권은 부문별로 ‘정유 부문 강세, 석화•윤활유 부문 둔화, 배터리 부문 적자 지속’ 등으로 요약하고 있다.

먼저 정유 부문 예상 영업이익은 5237억원(전분기 3254억원)이다. 앞서 실적 둔화 요인으로 지목한 배럴당 정제마진은 6.0달러(4~5월 평균 6.6달러, 6월 4.6달러)로, 1분기 7.0달러 대비 낮아졌다. 재고 평가 기준인 총평균 유가는 6달러 정도 높아지면서 재고관련 이익이 2200억원(전분기 재고이익 280원) 정도 발생된 것으로 추정된다.

석화 부문은 글로벌 신규 증설 압박 영향으로 윤활유 부문은 윤활기유 스프레드(배럴당)의 하락으로 예상영업이익을 각각 2216억원(전분기 2848억원), 1078억원(전분기 1286억원)으로 전망하고 있다.

황규원 유안타증권 연구원은 “2분기 실적이 회복되지만 기대치를 낮춰야 한다”며 “2019년 예상 영업이익은 2.9조원으로 기존 추정치 3.5조원 대비 20% 정도 하향조정했다”고 말했다.

단 전문가들은 정제마진 하락세가 장기화할 가능성은 낮아 2분기 시장 기대치 하회가 장기화 하지 않을 것이라고 입을 모으고 있다.

노우호 메리츠종금증권 연구원은 “유종 간 스프레드 축소와 북미•유럽 정제설비 가동률 하락이 예상된다”며 “동절기를 대비한 등•경유의 계절적 성수기가 도래하며 “하반기 정제마진이 반등할 것”이라고 말했다.

한승재 DB금융투자 연구원은 “정제마진의 단기 반등은 아이러니하게도 드라이빙 시즌 종료 시점, 즉 하절기 성수기 이후 미국 정유 설비 가동률이 반락하는 시기가 될 가능성이 높다”며 “하반기 동절기 성수기로 진입할수록 마진 개선 기대감을 높여야 한다”고 말했다.

◇전기차 배터리 2020년부터 규모의 경제효과, 손익 분기점 달성 기대

국제유가의 시황에 따라 널뛰기하는 실적 변동성을 안정화시킬 모멘텀도 있다. 바로 본격적으로 투자에 나서고 있는 배터리 부문이다

케이프투자증권에 따르면 SK이노베이션은 글로벌 EV(전기차)배터리 시장의 후발주자이고 2018년 말 기준 설비규모 3.9GW로 글로벌 예상 수요 90GW의 4.3%에 불과하다. 아직 생산 규모와 글로벌 시장에서의 비중이 크지 않다.

하지만 하반기부터 서산 EV배터리 제5, 제6 공장의 상업생산이 시작된다. 신규로 완공된 설비에서는 기존 양극활물질 소재 배터리인 NCM622보다 성능이 크게 개선된 NCM811을 중심으로 생산될 예정이다. 2020년을 전후로 헝가리공장 7.5GW를 포함해 총 20GW까지 설비가 확대되면 규모의 경제효과가 나타날 것이라는 분석이다.

전유진 케이프투자증권 연구원은 “설비 가동이 반영되는 2019년을 계기로 출하량에서 NCM811 비중이 유의미하게 확대되고, 이는 동일한 판매량에서도 실질 출하량은 증가하는 구조이기 때문에 매출 증가와 고정비 절감효과가 기대된다”며 “2019년부터 상업판매의 본격화가 나타나는 NCM811 효과도 손익분기점 달성에 기여할 것”이라고 내다봤다.

나아가 주주환원 정책 강화도 투자 포인트다. SK이노베이션은 2017년에는 창사 이래 처음으로 중간배당을 실시했고, 올해에는 지난 5월 2일부터 8월 1일까지 자사주 취득(보통주 520만8333주)을 결정했다.

백영찬 KB증권 연구원은 “자사주 매입으로 SK루브리컨츠 상장 계획 철회에 따른 부정적 효과를 전환하고, 주가 안정화를 통한 주주가치 제고라는 긍정적인 효과가 기대된다”며 “중간 배당과 자사주 매입 등 과거와 다른 적극적인 주주 환원 정책은 주가 상승에 긍정적일 전망”이라고 말했다.

◇투자지표, 안정성 튼튼, 수익성 둔화.. 신성장동력 발굴 화두

SK이노베이션의 1분기 연결실적 기준 재무비율은 안정성은 양호하나 성장성, 수익성은 둔화되는 모습이다. 튼튼한 체력을 바탕으로 성장에 나서고 있으나 기대만큼 실질적인 성과는 나타나지 않고 있다.

실제 안정성의 바로미터격인 유동비율은 평균 이상이다. 에프앤가이드에 따르면 지불능력을 판단하는 지표인 유동비율(이하 연결 기준)은 지난 1분기 말 기준 166.1%다.

유동비율은 유동자산을 유동부채로 나눈 수치다. 지난해 기준으로 유동자산은 15조5248억원, 유동부채는 9조3479억원이다.

유동비율은 통상 200% 이상으로 유지되는 것이 바람직하다. 200% 아래이나 갑작스런 외부충격에 흔들릴 허약한 수준은 아니다. 부채총액을 총자본으로 나눈 부채비율은 74.8%로 매우 양호하다.

지난 1분기 기준으로 SK이노베이션의 부채는 총 14조4056억원이며 자본총계는 19조2718억원이다. 부채비율이 100% 아래면 재무안정성이 뛰어나다

채무상환 능력을 나타내는 이자보상배율은 14.2배다. 이자보상배율은 영업이익을 이자비용(비영업)으로 나눈 수치다. 통상 1.5 이상이면 영업이익으로 벌어 이자의 빚을 갚을 수 있다. 쉽게 말해 빌린 돈의 이자가 적은 반면 영업이익은 많다는 뜻이다.

아쉬운 대목은 둔화되는 수익성이다. 매출액 증가율은 7.0%로 크지 않다. 비용에 속하는 판매와 관리비 증가율이 3.5%인 데 반해 영업이익 증가율이-29.1%다.

이에 따라 법인세•이자•감가상각비 차감 전 영업이익(EBITDA)증가율은 -23.1%을 기록했다. 주당순이익(EPS)증가율은 -45.9%로 하락했다.

한편 성장성은 소폭 둔화 추세다. 지난 1분기 연결 기준으로 SK이노베이션의 매출액은 12조1661억원, 영업이익은 7116억원을 기록했다.

매출로부터 얼마만큼의 이익을 얻느냐를 나타내는 매출 총이익률은 9.4%에 달한다. EBITDA를 영업수익으로 나눈 EBITDA 마진율은 7.7%다.

자산이나 자본 대비 수익성은 평균보다 소폭 높다. 기업의 총자산에서 당기순이익이 차지하는 비율인 총자산이익률(ROA)은 5.6%다. 지배주주 순이익(연율화)을 지배주주 지분(평균)으로 나눈 수치인 ROE는 10.2%로 수익성은 우수하다고 하겠다.

◇기업개요와 지분분석, 최대주주, 지주사 SK 지분율 33.42%

SK이노베이션은 사업지주회사로 2011년 1월 SK이노베이션(존속회사 사명변경)과 SK에너지(신설회사) 및 SK종합화학(신설회사)으로 물적분할했다.

사업보고서에 따르면 2017년 12월 말 기준 9개국 13개 광구 및 4개 LNG 프로젝트를 통해 전 세계에서 석유개발사업을 진행 중이며 확인 매장량 기준 총 5.3억배럴의 원유를 확보하고 있다.

사업 부문은 석유개발과 배터리 및 소재 사업 크게 두 가지다. 석유개발은 2017년 지분원유 누적분배물량이 총 2000만 석유환산배럴이며, 일산 약 5만4700 석유환산배럴을 분배받았다.

이를 담당하는 주요 종속회사는 북미 석유개발 사업 전담을 위해 2014년 미국에 설립한 100% 자회사인 SK E&P America, Inc.가 SK Plymouth 및 SK Permian 등 2개 석유생산광구 운영회사를 보유했다. SK Plymouth, LLC.는 SK E&P America, Inc.의 100% 자회사로 미국 오클라호마 지역 석유 생산광구를 운영 중이다.

석유제품 분야에서는 저급원유 처리기술과, 고분자개질 아스팔트인 ‘슈퍼팔트’ 같은 신기술을 , 고분자 분야에서는 독자적 기술력으로 고성능 폴리에틸렌인 Nexlene을 개발했다.

배터리 및 소재 사업의 경우 2005년 리튬-이온 배터리 상용화 착수 이후, 대전 R&D센터에 배터리 연구개발 인프라를 구축하고 충청남도 서산에 대규모 생산설비를 가동하면서 기술개발과 양산체제를 모두 완성했다.

고유의 고에너지 밀도와 고출력 기술을 바탕으로 현대•기아자동차 및 독일 다임러 자동차에 배터리를 공급하고 중국 전기차 시장 선도 업체인 북경기차와 JV 협력 관계를 유지하고 있다.

또 효율적, 단계적 생산시설 투자를 통해 높은 가동률을 유지하고 있으며 고객 요청 물량 증대와 수주 현황을 고려하여 서산과 유럽에 생산시설을 지속적으로 넓히고 있다.

특히 신소재 분야에서는 LiBS (리튬배터리용 분리막), 연성회로기판 소재에 대한 고유기술을 국내 처음 개발해 사업화에 성공했다. 전기자동차 및 에너지저장시스템 (ESS, Energy Storage System)에 사용되는 중대형 배터리를 개발해 사업화하고 지속적으로 시장을 확장하고 있다.

에프앤가이드에 따르면 SK이노베이션의 최대주주는 지주사인 SK로 33.42%의 지분을 보유했다. 국민연금공단 10.00%, SK이노베이션이 자사주 4.97%의 지분을 가지고 있다.


최성해 기자 bada@g-enews.com

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최성해 차장 bada@g-enews.com

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